主要内容

　　营收(shōu)“逆PPI式”改善但工业(yè)利润仍(réng)承压，主(zhǔ)因(yīn)成本与费用压(yā)力仍(réng)构成掣(chè)肘。3 月工业企业利润(rùn)当(dāng)月同(tóng)比仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深收缩(suō)区间。虽然3月(yuè)在需求侧经济数据(jù)表现亮眼后，工业企业实际营收增速积极回升，抵消(xiāo)PPI回落的抑制，令3月(yuè)名义营收增速(sù)回升，但(dàn)整(zhěng)体企业(yè)盈利压力仍大，主要源于两方(fāng)面，其一是国际(jì)高(gāo)油价(jià)导(dǎo)致的输入性成(chéng)本压力仍在(zài)约束(shù)利润改善，3月营业成本对当月利润拖(tuō)累(lèi)幅(fú)度仅收窄2.1个百(bǎi)分点至(zhì)-13.8个百分点(diǎn)，拖累程度(dù)仍(réng)然(rán)较深。其二是今年降费政策未再(zài)明显新增，加之部分企业开(kāi)始补缴社保费，企业费用同(tóng)比压力开始加(jiā)大，3月费用(yòng)对当月(yuè)利润拖累幅度大(dà)幅(fú)扩大6.1个(gè)百分点至-9.5个(gè)百(bǎi)分点。与去(qù)年费(fèi)用率改善拉动利润增速6个(gè)百分点形成鲜明对(duì)比。

　　营收：消费短期较快恢复加之投资韧性支撑营收增速回升，但高油价(jià)仍构(gòu)成约束。3月工(gōng)业企业营收增(zēng)速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相(xiāng)关(guān)行业营收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于(yú)名(míng)义营(yíng)收(shōu)增速(sù)的拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车(chē)、家具、计(jì)算机(jī)通信电子设备(bèi)等均回升明显，显示(shì)递延(yán)需求释放以及汽(qì)车集中降价等对于短(duǎn)期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收增速延续改善，显示保交楼政(zhèng)策推动地产建安投资(zī)构成支撑，但(dàn)石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显(xiǎn)回落(luò)，高油价对于石化产业链(liàn)相关(guān)行业需求(qiú)持续(xù)构成抑制。

　　成本率：虽(suī)然煤价回落已(yǐ)在(zài)缓和中下游成本压力，但高(gāo)油价继续构成输(shū)入性成本传导。3月工业企业成(chéng)本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤其是(shì)高油价下的国(guó)内石化产(chǎn)业链，成(chéng)本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行业(yè)。由于(yú)我国石(shí)化产业链主要为中下游，上游(yóu)环节在海外主要原油寡头国家，因(yīn)而国(guó)际高油价(jià)带(dài)来(lái)的上(shàng)游利(lì)润改善无法(fǎ)被国内产(chǎn)业(yè)链吸(xī)收，国(guó)内(nèi)以中下游(yóu)为(wèi)主(zhǔ)的石化产业链反而会在高油价下受到(dào)输(shū)入(rù)性成本压力，也即3月的情况。相较而(ér)言，煤(méi)炭产业链(liàn)上(shàng)中(zhōng)下游均在国内，所(suǒ)以(yǐ)虽然3月煤(méi)炭冶金产业(yè)成本率(lǜ)同比(bǐ)增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价(jià)下行导致煤(méi)炭产业链(liàn)上游成(chéng)本率被动(dòng)走高、利润承压(yā)，而中(zhōng)下游成本率实际上是改善的，与此(cǐ)同时，更靠近下游的消费行业成本率(lǜ)也明显改善。

　　利润：下(xià)游(yóu)消费(fèi)行业利润仍显现韧性，但(dàn)石化产业链利润在高油(yóu)价下仍(réng)承压。分行业看，与2023年(nián)2月(yuè)相(xiāng)比，下游消(xiāo)费(fèi)行(xíng)业面临最大的成本压(yā)力改善和(hé)积极(jí)的(de)营(yíng)业收入回升，因而下游消(xiāo)费行业利(lì)润增速(sù)恢复继续好(hǎo)于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电(diàn)子设备等改善明显，煤炭冶金产业链中(zhōng)下游利润增速也积(jī)极改善，相较而言，石化(huà)产业链行业在营业(yè)收入与成本压力均承(chéng)压(yā)背景下，利润增速仍(réng)处(chù)于-40.7％的(de)较深区间(jiān)。

　　关注二季度企业(yè)盈利(lì)三(sān)重风险，以及下(xià)半年潜在的内生恢复空间(jiān)。3月工业企业利润(rùn)数据显示，虽(suī)然(rán)经济(jì)需(xū)求侧短期恢复较快，但(dàn)在成(chéng)二晋前后延什么意思晋怎么读，二晋前后延是哪个朝代本与费用压力背(bèi)景下，企业盈利仍(réng)然承压，而展(zhǎn)望二(èr)季(jì)度，关注企业盈利(lì)的三重风险(xiǎn)，其一是(shì)经济(jì)内生动能弱化。伴随递延需求主导的需(xū)求(qiú)脉(mài)冲性回升过(guò)程逐步(bù)结(jié)束，经济内生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二(èr)是高油(yóu)价带来的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减(jiǎn)产操(cāo)作，加之全(quán)球服务消费逐步(bù)恢复，国际油(yóu)价或再度走高(gāo)，这也意味着(zhe)成本压力仍(réng)较(jiào)大。其三是费用率对于利润的拖(tuō)累，企业逐步补缴(jiǎo)前(qián)期(qī)社保(bǎo)费缓(huǎn)缴等，以(yǐ)及今年目前降费(fèi)政策(cè)更多为延(yán)续而非新增(zēng)，费(fèi)用率对于利(lì)润同比增(zēng)速的的拖(tuō)累也将逐步(bù)显现，二季度(dù)剔除基数扰动(dòng)后的(de)企业盈利(lì)真实(shí)修复过程或相对(duì)缓慢。而展望下半年，经济内生动能的复苏可以(yǐ)期待(dài)，两大(dà)领先指标已经验(yàn)证，重点关注(zhù)下半年经济内生动能逐步复(fù)苏(sū)、国际油价涨幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利润的修复空间。

　　风险提示：外(wài)部地缘政治(zhì)风险(xiǎn)，疫(yì)情(qíng)形势变化。

　　以下为正文(wén)

　　一、营收“逆(nì)PPI式”改善但工业利润仍承压(yā)，主(zhǔ)因成(chéng)本(běn)与(yǔ)费(fèi)用(yòng)压力仍是(shì)掣肘。

　　3月工业(yè)企业利(lì)润累计同比仅小幅回(huí)升1.5个百(bǎi)分点(diǎn)至-21.4％，当(dāng)月同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽(suī)然(rán)3月在需求侧经济(jì)数据(jù)表现亮眼后，工业企业实(shí)际(jì)营收(shōu)增(zēng)速已(yǐ)积极回升(shēng)，抵消了PPI回落带来的抑制，3月(yuè)名义营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利(lì)压(yā)力(lì)仍大，主要源于两个方面：

　　其一是国际高油价(jià)导致的输入性成本(běn)压力仍在约束(shù)利润改善，3月营业成(chéng)本对(duì)当(dāng)月利润(rùn)拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百(bǎi)分(fēn)点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度(dù)仍然(rán)较深。

　　其(qí)二是今年(nián)降费政(zhèng)策未再明(míng)显新增，加之(zhī)部分企业开始补(bǔ)缴社保费，企业费用同(tóng)比(bǐ)压力开始加大，3月费(fèi)用对当月利(lì)润拖累(lèi)幅(fú)度(dù)大幅扩大(dà)6.1个(gè)百分点至(zhì)-9.5个百分点。2022年(nián)社保缴费缓(huǎn)缴等一系列新增(zēng)降费政策持续改善二晋前后延什么意思晋怎么读，二晋前后延是哪个朝代(shàn)企业费(fèi)用率，对2022年全年工业企业(yè)利润(rùn)增速(sù)构成较强支(zhī)撑，全年(nián)拉动工业(yè)企(qǐ)业利润同(tóng)比(bǐ)增速6个百分点。但(dàn)从今年开(kāi)始前期社保费降费的企业(yè)开始补缴社保费，加之今年(nián)未再新增更(gèng)大力度的降费政策，从同比视角来看费用对于工(gōng)业企业利润的拖累开始(shǐ)显现。

　　二、营收：消费短(duǎn)期(qī)较(jiào)快恢(huī)复(fù)加(jiā)之投资韧性支(zhī)撑营(yíng)收增速回(huí)升，但高油(yóu)价(jià)仍构(gòu)成约(yuē)束(shù)。

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行(xíng)业营收(shōu)增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回(huí)落对(duì)于名义营收增速的拖(tuō)累，其中汽车(chē)（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机(jī)通信电(diàn)子设(shè)备（高(gāo)基数下(xià)仍(réng)改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递延需(xū)求释放以及汽(qì)车集中(zhōng)降价等对于短期消费需求(qiú)的推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收(shōu)增(zēng)速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改(gǎi)善(shàn)，显示保交楼政(zhèng)策推动地产建安投资构成支撑，但石油化工产业(yè)链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价(jià)对于(yú)石化产业链相关行业需(xū)求持续构成抑制。

　　三(sān)、成(chéng)本率：虽然煤价回落(luò)已在缓(huǎn)和中下游成本压力(lì)，但高(gāo)油价(jià)继续构成输入性(xìng)成本传(chuán)导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然偏大，尤其是高(gāo)油价下的国内(nèi)石(shí)化(huà)产业链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其(qí)他行(xíng)业。由于(yú)我国石化(huà)产业(yè)链主(zhǔ)要为中下游，上游环节在海外主要原油寡头国(guó)家，因而国(guó)际高油价带来(lái)的上游利润改善无(wú)法被(bèi)国内(nèi)产业(yè)链吸收，国内(nèi)以中下(xià)游为主的石(shí)化产(chǎn)业链反而会(huì)在高油价(jià)下受到输入性成本压(yā)力，也(yě)即3月的(de)情况。相较而言，煤炭产业链上中下游均在国(guó)内(nèi)，所以(yǐ)虽然3月煤炭冶金产(chǎn)业成本率同比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下行导致煤炭(tàn)产(chǎn)业(yè)链上(shàng)游成本率被(bèi)动走高、利润承压，而中下游成本(běn)率实际上是改善的（成(chéng)本率(lǜ)同比增量(liàng)下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与此(cǐ)同时，更靠近下游(yóu)的消费(fèi)行业成本率也明显改善(shàn)（同(tóng)比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游(yóu)消费行业利(lì)润仍显现韧性，但石化产业链利润在高油价下仍承压。

　　分(fēn)行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消费行业面(miàn)临最大(dà)的成本(běn)压(yā)力改善和积(jī)极的营业(yè)收入(rù)回(huí)升，因而下游(yóu)消费行业利润增速恢复继续好于其他(tā)行业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计(jì)算机通(tōng)信电子设备、家具等行业(yè)利润增速均(jūn)改善20-50个百分点。煤炭冶金产业链虽然整体利润增(zēng)速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价格(gé)回落(luò)导致上(shàng)游利(lì)润下降的缘故，而中下游面临的是营收改善、成本压(yā)力缓和的格局，中(zhōng)下(xià)游利润增速改善明显，金属制品、通用设备、非金属矿(kuàng)物制(zhì)品(pǐn)等行(xíng)业利润增速均改善10-20个百分点(diǎn)。相较而言，石化产业链行(xíng)业在营业收入(rù)与成(chéng)本压力均承压背景下，利润增速(sù)仍(r二晋前后延什么意思晋怎么读，二晋前后延是哪个朝代éng)处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五(wǔ)、关注二(èr)季度企业盈利三(sān)重(zhòng)风险，以及下半(bàn)年潜在(zài)的(de)内生恢复空间(jiān)。

　　3月工业企业利润(rùn)数据显示，虽(suī)然经济需求侧短期恢复较快，但在成本与费用压(yā)力背(bèi)景下，企业盈利(lì)仍然承压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈利(lì)的三(sān)重风险(xiǎn)，其(qí)一是经济内生动(dòng)能弱化。伴随递延需求主(zhǔ)导的需求脉(mài)冲性回(huí)升过程逐步结束，经济内生动能(néng)仍面(miàn)临弱化风险(xiǎn)。其(qí)二是高油价带来(lái)的成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产操作，加(jiā)之全(quán)球服务消费逐步(bù)恢复，国(guó)际油价或再度走高，这也(yě)意味着成本压力仍较大。其三(sān)是费(fèi)用率(lǜ)对于(yú)利润的(de)拖累，企业逐(zhú)步补缴前期社保费(fèi)缓缴等，以及今年(nián)目前降费政策更多(duō)为延续而(ér)非新(xīn)增，费用率对于利(lì)润同比增速的的拖累也将逐步显现，二季度剔(tī)除基数(shù)扰动(dòng)后的企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)真(zhēn)实修复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而(ér)展望(wàng)下半(bàn)年，经济(jì)内(nèi)生(shēng)动(dòng)能的(de)复(fù)苏(sū)可以(yǐ)期待，两大领先指标已经验证，其一(yī)是居民消(xiāo)费倾向(xiàng)结束持续一年(nián)的下滑过(guò)程，消费信心逐步(bù)恢复，其二(èr)是保交(jiāo)楼(lóu)政(zhèng)策已推动上半年地产建(jiàn)安投(tóu)资和(hé)竣(jùn)工(gōng)积(jī)极回补，有(yǒu)望(wàng)拉动下(xià)半(bàn)年汽车、家(jiā)电(diàn)、家具等后(hòu)周期大宗消费，重点(diǎn)关注下(xià)半年经济内生(shēng)动能逐步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐(zhú)步趋缓后工业企业利润的修复(fù)空间(jiān)。

　　内容节选自(zì)申(shēn)万宏源宏观(guān)研究报告(gào)：

　　《被市(shì)场低估的(de)成本与费用压力——工(gōng)业企(qǐ)业效益(yì)数(shù)据(jù)点(diǎn)评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 二晋前后延什么意思晋怎么读，二晋前后延是哪个朝代